三季度实际GDP增速低于预期，预计四季度继续回落；9月社零小幅超预期；受限电限产影响工业增加值低于预期；房地产当月固投增速同比下降。

三季度GDP当季实际同比增速4.9%，前三季度实际GDP累计同比增长9.8%。增速低于市场预期，扰动因素包括多次多地散发疫情、洪涝灾害、限电限产等。二产实际增速明显回落，两年平均增速依然领跑。

9月工业增加值同比增速3.1%，环比增长0.05%，下行幅度超预期。采矿业累计同比4.7%，制造业12.5%，公用事业12%，高技术产业20.1%。

9月社零同比4.4%，其中除汽车以外的消费同比6.4%。与8月相比，增速上行的包括通讯器材、金银珠宝、家电等，9月手机新品发布对通讯器材消费带动比较明显，但房地产后周期消费出现分化，家电走强，家具走弱。

1-9月固定资产投资增速7.3%，民间固定资产投资9.8%。制造业投资累计同比14.8%，基建投资1.5%，地产投资8.8%。

房地产投资两年平均增长7.2%。房地产投资资金来源的收紧，从结构上看是定金预付，从增速上看是定金预付和自筹资金，考虑到国内贷款收紧后房地产资金来源比较依赖销售回款和自筹，因此短期内如果政策不放松，预计房地产投资的资金约束将持续存在。

前三季度全国居民人均可支配收入累计同比增长10.4%，人均消费支出累计同比15.1%。前三季度受到食品价格持续下行的影响食品烟酒消费占比较上半年下降1个百分点，教育文化娱乐占比上升1.1个百分点。

9月经济数据好坏参半。虽然7、8、9月经济数据持续走低且持续低于市场预期，三季度实际GDP同比增速依旧是超预期的低迷，一定程度上说明大中小型企业的分化在三季度当中仍在持续，三季度的GDP结构也与此前一致，二产支撑经济但价格影响较大，三产持续复苏但还没回到疫情前。9月经济数据受疫情、洪涝灾害、拉闸限电、双节消费多重影响，好坏参半，低于市场预期的是工业增加值和固定资产投资，略超市场预期的是社零，固定资产投资当中，基建和制造业当月投资增速较8月有所上升，但房地产当月投资增速转负。考虑到四季度受季节条件影响，服务性消费需求和固定资产投资都偏弱，且在基数上升的影响下，不排除四季度实际GDP增速较三季度进一步下行。

关注四季度政策导向。虽然四季度国内经济增速下行的压力仍在，但随着经济逐步接近新的均衡水平，国内转型升级的需求有所上升。考虑到目前经济增速下行的趋势，稳增长需要宏观政策解决房地产部分企业的潜在风险和行业整体对宏观经济的外溢性影响、基建投资增速下滑、居民消费持续低迷、原材料价格处于高位给企业经营造成的压力等问题，但改革和转型需要稳定宏观杠杆率、保持经济体内各层次流动性适度、引导信贷资源合理流向等。我们认为，短期对国内来说，宏观政策的重点是保持经济持续复苏趋势，稳住相较全球的经济增长优势，这可能意味着宏观政策的调整将更有针对性和目的性。